關於 SpaceX（SPCX），市場討論的話題極其廣泛，但從投資角度而言，其估值水平之高昂仍令筆者感到擔憂。留意著名對沖基金經理Michael Burry對該公司極度看淡，但亦因期權成本過高而選擇觀望。
破例小注反向槓杆ETF
筆者平時少買槓桿 ETF，皆因其本質本身即存在損耗，長期持有並不符合投資邏輯，而任何「時間不站在自己一方」的博弈，筆者均傾向避開。但筆者今次破例買入了少量SpaceX 反向槓杆ETF，皆因認為其短期下跌機會不細。
投資市場上不乏「估值不重要，信仰馬斯克（Elon Musk）即足夠」的論調，但這類完全拋棄基本面分析的論證，顯然難以建立理性的投資模型。
不宜盲目追隨馬斯克
無可否認，馬斯克是卓越的企業家與宇宙首富，但這並非投資者盲目追隨的理由。他有足夠的資本承受極高風險甚至公司爆煲，而一般投資者是否有此等承受力，則是完全不同的問題。SpaceX 在技術上的護城河確實存在，沒有太多競爭對手，具備極強的議價能力，但投資者往往忽視了另一個核心邏輯：用戶可選擇不幫襯。Starlink近期的每戶收入已經下跌，明顯公司不是可以無限加價。
必經數次深幅度調整
即便我們假設 SpaceX 能實現所有美好願景，最終成長為 5 萬億甚至 10 萬億市值的巨頭，在這段漫長的過程中，經歷數次 50% 至 70% 的深幅度調整幾乎是市場規律。參考科網 1.0 時期的微軟與 Amazon，儘管它們最終成為了偉大的企業，但從高位買入的投資者，往往需要經歷長達十餘年的漫長坐牢期。許多人忽視了「最終會成功」與「投資者能堅持多久」之間的巨大鴻溝。當股價腰斬八成時，仍能堅守信仰的人寥寥無幾。若真有十年持有並增長十倍的信心，為何非要現在入場不可？若這類公司真能成為支柱產業，配置指數基金（如 QQQ 或 VOO）同樣能分享其成長果實。
龐大市值翻幾倍極難
回顧 SpaceX 的掛牌表現，上市初期股價雖曾衝高，但表現似乎遠低於市場狂熱預期。這側面反映出即便大量散戶入場，沽壓同樣不細。以其高達 2 萬億美元的初始市值計算，要在如此規模下實現翻幾倍回報，難度系數極高。這再次驗證了在巨大市值面前，估值與基本面依然是衡量風險的核心尺度。
若從估值角度進行量化分析，SpaceX 的市銷率（Price-to-Sales）高達 100 倍（以年度化收入 200 億美元估算），這遠高於 Nvidia 約 25 倍的市銷率。當年 Google 上市時，市銷率亦僅為 24 倍。即便歷史證明 Google 是一家卓越的企業，但若計入市盈率壓縮（Multiple Compression）的效應，投資回報亦會大打折扣。
難抵銷估值回歸衝擊
試想，若 SpaceX 的市銷率由 100 倍回歸至 20 倍，這意味著此部份會拖低股價八成。即便收入增長速度驚人，亦難以完全抵銷估值回歸帶來的衝擊。目前市場所定價的，是極其樂觀的未來預期。若市場出現股價重估，SpaceX 跌幅達到七至八成並不令人意外。總結而言，SpaceX 目前的定價已透支了過多的未來，對於理性投資者而言，此刻並非進場的良機。若其未來確實能成為時代的巨頭，不如等股災才入市。而很多人跌10%已經叫救命，股災實在相當常見。
李聲揚
